網易云音樂在港交所上市。圖/IC
在騰訊音樂娛樂（TME.US）登陸紐交所三年后，由互聯網大廠網易內部孵化的網易云音樂（CLOUD VILLAGE，下稱：云音樂）正式掛牌港交所，多年版權鏖戰后，在線音樂市場最終只有“雙巨頭”得以上市。后版權時代，騰訊音樂娛樂已押注直播和長音頻多年，而云音樂的“云村”社區仍在發力中。
2000年網易上市當天，網易CEO丁磊曾對媒體公開說，自己的愿望是開一家唱片公司。當時間撥回到當下，他第四次敲鐘，終于是這家“音樂公司”的上市。在他發言時，用《領悟》《海闊天空》《回家》和《追夢赤子心》四首歌概括他四次敲鐘的感想，他希望“云村”要用創新拓展音樂產業的更多“可能性”，繼續打造有人情味的音樂社區。
但“云村”的情懷似乎并未得到資本市場“堅定的選擇”。上市當天（12月2日），云音樂開盤報價每股205港元，首筆成交價為每股204.4港元，相比發行價下跌0.29%。除了破發，云音樂連續兩個交易日均收跌，上市首日收報每股199.9港元，相比發行價下跌2.49%；次日收報199.0港元，相比發行價下跌2.92%。在上市前一天的暗盤交易中，云音樂表現也不盡如人意，一度跌超4%。
事實上，騰訊、百度、阿里、網易等互聯網公司都曾在音樂流媒體領域進行布局，形成了在線音樂、在線K歌、線下演出、數字專輯、藝人孵化的全產業鏈布局。但隨著百度音樂被交由太合音樂管理，蝦米音樂關停，騰訊音樂娛樂旗下酷狗音樂、QQ音樂、酷我音樂，網易公司旗下的云音樂成為在線領域中為數不多的玩家。 而音樂流媒體的估值邏輯與騰訊音樂娛樂上市的三年前已完全不同，云音樂能否在這個音樂的最壞時代，創造最好的故事值得關注。
音樂流媒體估值邏輯已變，IPO被質疑定價過高
云音樂上市的時候，音樂流媒體的估值邏輯已經從傳統的占有音樂版權和用戶數量，轉變為精細化運營，這背后折射了反壟斷監管趨嚴和移動互聯網流量見頂的焦慮。
根據中國互聯網絡信息中心（CNNIC）今年發布的《中國互聯網絡發展狀況統計報告》顯示，截至2020年12月，我國網絡音樂用戶規模和手機網絡音樂用戶規模分別為6.58億和6.57億，分別占網民整體的66.6%和66.6%，這兩個占比數據創下近五年來的最低，此前這兩個占比的最低值出現在2016年，分別為68.8%和67.3%。這說明我國網民使用音樂流媒體的數量正在減少。
展開全文取而代之的是短視頻的用戶規模和覆蓋率還在持續增長。上述報告顯示，截至2020年12月，短視頻用戶規模達到8.73億，占網民整體的88.3%，短視頻用戶在整體網民中的占比除比疫情期間的2020年3月（85.6%）略有下降外，是2018年6月以來的最高點。
短視頻平臺除了爭奪用戶數量和時長外，還在以“視頻內容+音樂”的方式成為新歌的重要宣發方式，這幾年也帶火了很多原創歌曲，這使得唱片公司和歌手不得不將注意力轉向短視頻平臺，甚至有唱片公司專門針對短視頻平臺制作歌曲。
具體到音樂行業的用戶和付費，云音樂也沒有占據優勢。截至2021年上半年，騰訊音樂娛樂在線音樂服務的移動MAU（月度活躍用戶人數）為6.23億，付費用戶為6620萬；云音樂上半年的在線音樂服務MAU為1.85億，付費用戶為2613萬。截至2021年上半年，騰訊音樂娛樂的社交娛樂服務MAU為2.09億，付費用戶為1100萬；云音樂上半年社交娛樂服務MAU為0.191億，付費用戶為49.64萬。
由上述對比，可以窺見云音樂破發的一斑。在正式掛牌之前，云音樂就曾被質疑IPO發行估值過高，有破發風險。安信國際就指出，即使以云音樂三年來最高的收入，2020年收入的49億元計算，其發行價對應市銷率（PS，市銷率是一項估值指標，即一家公司市值與其收入之比）為7.1倍，而騰訊音樂娛樂市銷率估值為2.73倍。
事實上，云音樂的主要發行份額也是被基石投資者所認購。根據配售結果公告，扣除包銷費用、傭金以及就全球發售應付的估計開支后，云音樂估計獲得的資金凈額約為31.24億港元（若超額配售權未行使）；假設超額配股權全部行使，云音樂將再獲得4.85億港元資金。在這當中，3名基石投資者（網易公司、索尼音樂娛樂及奧比斯投資管理有限公司）合計認購3.5億美元（約合27.3億港元）股份。
也就是說，若超額配售權未行使，基石投資者購買了約占本次發售87.3%的股份，若超額配售權全部行使，基石投資者購買了約占本次發售75.6%的股份。
三年半虧損超54億，未來三年可能仍不盈利
作為一名資深音樂愛好者，丁磊從上個世紀70年代開始用錄音機聽電臺音樂，還曾想著開一家唱片公司。2013年，承載了這位創始人最初音樂情懷的“網易云音樂”正式面世，作為“后起之秀”，云音樂專注于音樂發現和分享，受眾主要是擁有小眾音樂口味的相對年輕化的群體。
云音樂招股書顯示，2018年至2020年云音樂的營收分別為11.48億元、23.18億元和48.96億元，近兩年分別同比增長101.9%、111.2%。在線音樂服務、社區娛樂服務及其他是云音樂的兩大營收，隨著社區娛樂服務和其他業務收入的增長，其營收逐漸實現多元化，2019年二者在營收中占比分別為76.6%和23.4%，2020年二者在營收中占比分別為53.6%和46.4%。
所謂的在線音樂服務可以簡單理解為會員付費。2018年至2020年，云音樂的在線音樂服務月活賬戶數分別為1.05億、1.47億和1.81億，其中付費會員數分別約為420萬、863萬和1600萬。在線音樂服務在2018年至2020年期間分別實現營收10.26億元、17.77億元、26.23億元，每月每付費用戶平均收入分別為8.9元、9.3元和8.4元。
所謂的社交娛樂服務和其他可以簡單理解為直播、增值服務和廣告等收入。2018年至2020年，云音樂的社交娛樂服務月付費賬戶數分別約為0.58萬、9.17萬和32.71萬。社區娛樂服務及其他在2018年至2020年分別實現營收1.22億元、5.41億元和22.73億元，每月每付費用戶平均收入由2019年的477.6元增至2020年的573.8元。
值得注意的是，云音樂仍未實現盈利。云音樂2018年至2020年凈虧損分別為20.06億元、20.16億元和29.51億元；其2018年至2020年經調整后的凈虧損分別為18.14億元、15.80億元和15.68億元。截至今年上半年，云音樂調整后凈虧損仍有5億元，也就是說經調整后三年半總計凈虧損為54.62億元。
而“老對手”騰訊音樂娛樂的半年報顯示，其2021年上半年營收為158.3億元，調整后的凈利潤為24億元。
對于虧損，云音樂表示，是由于2018年至2020年平臺收入成本分別由25億元逐漸增加至55億元。2021年前三季度收入成本為50.89億元。云音樂稱，這主要是向音樂廠牌、獨立音樂人等版權方支付的內容授權費，以及向直播主播及其直播工會支付的分成等費用高企導致的。
但云音樂在未來三年依然可能繼續虧損。云音樂在招股書中表示，雖然用戶、營收持續上升，但在可預見的將來（包括截至2021年12月31日）由于對內容、技術、營銷活動以及研發進行的持續投資，可能會繼續產生毛虧損、凈虧損及經營現金凈流出。該公司預期2021年、2022年及2023年仍會持續虧損。
上半場版權鏖戰，下半場精細化運營
在線音樂市場上一輪的故事源于版權。由于歷史上“無償下載”等原因，百度音樂沒有買到更多的音樂版權，QQ音樂、蝦米音樂、酷狗音樂等趁機崛起，雖然在當時市場并未形成絕對的優勢，但手中的版權足以讓其聚集一批受眾。
版權的優勢也成為騰訊音樂娛樂歷史的關鍵轉折點。2016年，騰訊將旗下的QQ音樂業務與中國音樂集團合并，騰訊以資源置換股權，成為新成立的騰訊音樂娛樂集團的最大股東。旗下包括QQ音樂、酷我音樂、酷狗音樂三大在線音樂平臺，酷狗直播、酷我直播兩大直播平臺，及全民K歌平臺。
數據顯示，當時酷狗的市場份額是28%，QQ音樂市場份額15%，酷我市場份額13%，三者合計占據了56%的市場份額。
此后，國內頭部的在線音樂平臺大多擁有一定量的獨家版權，形成“一超多強”的局面。版權轉售事宜上也互有攻防，其中以擁有最多獨家版權的騰訊音樂娛樂和“新貴”云音樂爭奪最為激烈。騰訊音樂娛樂曾先后三次以版權為由，要求云音樂下架歌曲。版權問題最嚴重的2017年，網易公司首席執行官兼董事丁磊也曾下場喊話。
最終在國家版權局的調解下，騰訊音樂娛樂與云音樂就網絡音樂版權合作事宜達成一致，雙方將相互授權占各自獨家數量99%以上的音樂作品，并商定進行音樂版權的長期合作。更早之前，騰訊音樂娛樂曾與阿里音樂達成版權轉授權合作。也就是說，隨著國家版權局的“進場”，國內主流音樂平臺進行了多輪相互授權，最終版權庫基本達到相似。今年8月底，騰訊音樂娛樂更是官宣放棄音樂版權獨家授權權力。
近年來，云音樂也在積極和唱片公司達成直接授權。在今年5月18日，云音樂和索尼音樂達成版權協議，至此，云音樂集齊了三大唱片公司版權。對此，網易公司首席執行官兼董事丁磊稱，“我們非常積極地與各個上游的內容供應公司進行合作，幫助他們宣發優質的音樂內容，這一直是我們的目標，以后還會非常積極地跟更多的上游內容供應商來緊密合作。 ”
版權戰偃旗息鼓后，精細化運營成為各家的共識。各家選擇的方式也出現了差異，騰訊音樂娛樂在直播、K歌、長音頻等領域發力；云音樂進行了社區、短視頻、直播、知識付費等嘗試，最終找到了社區化定位。
招股書顯示，2020年云音樂日活用戶日均聽歌時長76分鐘。主動進行UGC創作的用戶占比達25%。截至2020年底，云音樂用戶創作的歌單總數超20億，位居中國第一，用戶參與度最高。云音樂也在人均單日使用頻次、新用戶留存率及活躍用戶留存率三個維度的數據上保持行業領先。
依托音樂社區、音樂發現與分享的定位，云音樂改變了傳統在線音樂產品的形態。用戶聽歌習慣從“搜索模式”變為“推薦模式”。據招股書數據，目前云音樂用戶平均每聽10首歌，就有2.8首來自平臺的人工智能推薦。音樂評論等創新功能，則讓音樂連接人與人之間情感的價值得到充分釋放。云音樂48%的聽歌用戶會看樂評。
此外，云音樂還積極扶持原創音樂人。招股書數據顯示，截至2020年，云音樂入駐原創音樂人超23萬，原創音樂人作品在平臺歌曲播放次數中的占比高達45%。
新京報貝殼財經記者 白金蕾 編輯 王進雨 校對 賈寧