上周降準落地，MLF縮量續(xù)作，貨幣市場利率上行；短端國債收益率上行、長端國債收益率下行。股市方面，北上資金持續(xù)大幅凈流入，融資資金小幅流入；重要股東凈減持規(guī)模縮小，新成立基金規(guī)模下降，ETF凈流入規(guī)模擴大，股市流動性略降。從投資者偏好來看，北上資金大幅加倉非銀金融、鋼鐵、公用事業(yè)等，融資凈買入食品飲料、銀行、計算機等；醫(yī)藥ETF大幅申購，偏藍籌寬基ETF申購較多。美元指數(shù)回升，人民幣相對美元略有貶值，海外央行貨幣政策收緊，疊加疫情影響，海外市場風險偏好下降。

核心觀點

?LPR非對稱下降影響如何？12月20日公布的LPR報價中，LPR報價非對稱下降，1年期LPR下降0.05%；5年期以上LPR持平。今年兩次降準帶動銀行成本下降是本次1年期LPR報價下降的直接原因，是銀行讓利實體經(jīng)濟的表現(xiàn)，5年期LPR不變顯示房貸政策仍相對克制。本次在MLF利率未調(diào)整的情況下LPR下降，類似的還出現(xiàn)在2019年9月。就其影響而言，一方面，LPR的下降有利于降低實際貸款利率，進而提振融資需求，不過實際效果仍有待觀察。另一方面，參考歷史經(jīng)驗，本次LPR下降對A股的影響預計有限，需要等待更強的政策信號或社融數(shù)據(jù)的進一步改善。

?上周（12月13日-12月17日）逆回購操作完全對沖到期，MLF縮量續(xù)作凈回籠4500億，續(xù)作規(guī)模略超預期；降準落地釋放中長期資金1.2萬億。

? 貨幣市場利率上行，短端國債收益率上行，長端國債收益率下行，同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模擴大，發(fā)行利率漲跌不一。截至12月10日，R007上行12.2bp，DR007上行9.4bp，1年期國債收益率上行2.2bp，10年期國債收益率下行2.7bp，同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模增加1336.4億元，1M同業(yè)存單利率上行，3M/6M同業(yè)存單利率下行。

?股市方面，A股市場流動性略降，招商A股流動性指數(shù)為3.81。北上資金流入，凈流入114.7億元；融資余額上升，融資資金凈買入21.1億元；ETF凈流入130.5億元；新成立偏股類公募基金份額減少。重要股東凈減持規(guī)模縮小，公布的計劃減持規(guī)模擴大。

? 從投資者偏好來看，陸股通凈買入規(guī)模較高的行業(yè)有非銀金融、鋼鐵、公用事業(yè)等，凈賣出規(guī)模較高的行業(yè)是醫(yī)藥生物、有色金屬、汽車等； 融資資金買入較多的為食品飲料、銀行、計算機等，凈賣出較多的包括電子、非銀金融、有色金屬等。個股方面，陸股通凈買入東方財富最多，凈賣出藥明康德最高；融資客大幅加倉貴州茅臺，賣出較多的為東方財富、寧德時代、隆基股份等。 寬指ETF申贖參半，其中上證50ETF申購較多，創(chuàng)業(yè)板(含創(chuàng)業(yè)板50)ETF贖回較多；行業(yè)ETF申贖參半，其中醫(yī)藥ETF大幅申購，券商ETF贖回較多。凈申購最高的為華寶中證醫(yī)療ETF；凈贖回最高的為華寶中證全指證券ETF。

? 海外市場方面，美元指數(shù)回升，短端美債收益率與前期持平，長端美債收益率下行，人民幣相對美元略有貶值。具體地，VIX指數(shù)上升2.88至21.57。美債1年期收益率與前期持平,10年期收益率下行7.0bp。美元指數(shù)上升0.63點。人民幣外匯指數(shù)下降0.06點。

? 風險提示：政策支持不及預期；海外政策超預期收緊

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01

流動性專題

※ LPR非對稱下降，影響如何？

12月20日公布的LPR報價中，LPR報價非對稱下降，1年期LPR為3.8%，較前期下降0.05%；5年期以上LPR為4.65%，與前期持平。

2019年8月LPR改革以來，LPR共下調(diào)了5次，其中三次是隨著政策利率MLF利率的下調(diào)而下降。本次在MLF利率未調(diào)整的情況下LPR下降，類似的還出現(xiàn)在2019年9月。

2019年9月全面降準0.5%，釋放中長期資金8000億元，降準降低銀行資金成本每年約150億元。當月MLF利率保持不變，1年期LPR下降0.05%；5年期LPR保持不變。

2021年以來，央行在7月和12月兩次全面降準，每次均下調(diào)法定存款準備金率0.5%，兩次降準除了部分對沖到期MLF外，均實現(xiàn)中長期資金凈投放。根據(jù)央行公告，7月降準可以降低金融機構(gòu)成本每年約130億元，12月降準可以降低金融機構(gòu)資金成本約150億元，兩次降準帶動銀行成本下降是本次1年期LPR報價下降的直接原因，是銀行讓利實體經(jīng)濟的表現(xiàn)。

LPR的下降有利于降低實際貸款利率，進而提振融資需求。作為貸款定價參考利率，LPR下降能夠更直接影響貸款利率，2019年9月LPR下降后，后續(xù)伴隨著2019年11月MLF利率下調(diào)，貸款利率開啟下行通道，企業(yè)新增中長期貸款占比有所提升。本次1年期LPR調(diào)整與央行反復提及的“進一步發(fā)揮貸款市場報價利率的指導性作用，推動實際貸款利率穩(wěn)中有降”一脈相承，政策引導報價效果顯現(xiàn)，LPR 下降有望引導貸款利率下降，進而改善實體經(jīng)濟的融資需求，不過實際的效果仍有待觀察。另外，我們看到本次5年期LPR保持不變，表明在房貸政策方面仍保持相對克制和謹慎。

從市場的表現(xiàn)來看，2019年9月20日公布LPR下降后的短期A股表現(xiàn)一般，公布當天萬得全A小幅收漲0.2%，公布后的3天、5天萬得全A分別下跌1.95%和3.11%。究其原因，LPR下降與一般的降息有一定差異，下調(diào)政策利率影響的是從貨幣市場利率到債權(quán)市場利率到貸款利率的廣譜利率，而LPR利率下降則直接影響貸款利率，側(cè)重于降低實體融資成本。

本次LPR下降對A股的影響預計有限，需要等待更強的政策信號。根據(jù)中央經(jīng)濟工作會議，2022年在經(jīng)濟發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉(zhuǎn)弱三重壓力背景下，中國經(jīng)濟需要維持在合理區(qū)間，迎接二十大的順利召開，意味著明年跨周期和逆周期財政貨幣政策將會相機抉擇，更有力度。在“穩(wěn)中求進，政策發(fā)力適當靠前”的政策基調(diào)下，目前部分地方政府專項債額度已提前下發(fā)，有利于拉動社融和在明年初形成實質(zhì)工作量。不過對于股票市場來說，或許仍需要等待更強的政策信號，以及社融數(shù)據(jù)的進一步改善。

02

監(jiān)管動向

03

貨幣政策工具與資金成本

上周（12月13日-12月17日）公開市場凈回籠4500億元。為維護銀行體系流動性合理充裕，央行開展逆回購500億元，同期有500億元央行逆回購到期，完全對沖；開展5000億元MLF操作，同期有9500億元MLF到期。12月15日央行實施降準，釋放中長期流動性1.2萬億，對沖到期MLF后，凈投放流動性近7500億元。未來一周將有500億元逆回購到期。

貨幣市場利率上行，R007與DR007利差擴大；短、長端國債收益率上行，期限利差縮小。截至12月17日，R007為2.30%，較前期上行1.8bp，DR007為2.11%，較前期下行2.7bp，兩者利差擴大4.5bp至0.18%。1年期國債到期收益率上升4.4bp至2.32%，10年期國債到期收益率上升0.9bp至2.85%，期限利差縮小3.6bp至0.53%。

同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模擴大，發(fā)行利率漲跌不一。12月13日-12月17日，同業(yè)存單發(fā)行701只，較上期減少48只；發(fā)行總規(guī)模4450.3億元，較上期增多318.2億元；截至12月17日，1個月、3個月和6個月發(fā)行利率分別較前期變化6.3bp、-2.2bp、11.8bp至2.69%、2.79%、2.95%。

04

股市資金供需

（1）資金供給

資金供給方面，12月13日-12月17日，新成立偏股類公募基金167.6億份，較前期減少56.2億份。股票型ETF較前期凈流入，對應(yīng)凈流入130.5億元。全周整個市場融資凈買入21.1億元，凈買入額較前期擴大12.5億元，截止12月17日，A股融資余額為17260.9億元。陸股通本周凈流入，當周凈流入規(guī)模為114.7億元，凈買入額較前期收窄373.7億元。

（2）資金需求

資金需求方面，12月13日-12月17日，IPO融資金額回升至151.4億元，共有12家公司進行IPO發(fā)行，截至12月20日公告，未來一周將有1家公司進行IPO招股，計劃募資規(guī)模5.6億元。重要股東凈減持規(guī)模縮小，凈減持147.3億元；公告的計劃減持規(guī)模230.4億元，較前期上升。

限售解禁市值為965.9億元（首發(fā)原股東限售股解禁248.2億元，首發(fā)一般股份解禁327.6億元，定增股份解禁134.1億元，其他256.0億元），較前期下降。未來一周解禁規(guī)模下降至780.7億元（首發(fā)原股東限售股解禁452.6億元，首發(fā)一般股份解禁6.5億元，定增股份解禁306.5億元，其他15.1億元）。

05

投資者情緒

12月13日-12月17日，當周融資買入額為4254.5億元；截止12月17日，占A股成交額比例為7.6%，較前期下降，投資者交易活躍度減弱，股權(quán)風險溢價上升。

06

投資者偏好

（1）陸股通

12月13日-12月17日，陸股通資金凈流入114.7億元。行業(yè)偏好上，非銀金融、鋼鐵、公用事業(yè)這三個行業(yè)凈買入規(guī)模較高，買入金額分別為69.9億元、26.8億元、19.5億元。 凈賣出規(guī)模較高的行業(yè)是醫(yī)藥生物、有色金屬、汽車等行業(yè)。個股方面，凈買入規(guī)模較高的主要包括東方財富（+40.1億元）、寧德時代（+14.9億元）、中國平安（+13.8億元）等；凈賣出規(guī)模較高的主要包括藥明康德（-22.2億元）、平安銀行（-18.5億元）、國電南瑞（-10.8億元）等。

（2）融資交易

12月13日-12月17日，融資資金凈流入21.1億元。具體來看，本周融資資金買入食品飲料（+13.6億元）、銀行（+11.4億元）、計算機（+6.1億元）等行業(yè)，凈賣出電子（-11.5億元）、非銀金融（-11.0億元）、有色金屬（-6.3億元）等行業(yè)。個股方面，融資凈買入規(guī)模較高的為貴州茅臺（+9.5億元）、永興材料（+4.4億元）、平安銀行（+3.9億元）等；融資凈賣出規(guī)模較高的包括東方財富（-7.1億元）、寧德時代（-6.8億元）、隆基股份（-4.4億元）等。

（3）ETF凈申購贖回

12月13日-12月17日，ETF凈申購，當周凈申購50.6億份，寬指ETF申贖參半，其中上證50ETF申購較多，創(chuàng)業(yè)板(含創(chuàng)業(yè)板50)ETF贖回較多；行業(yè)ETF申贖參半，其中醫(yī)藥ETF大幅申購，券商ETF大幅贖回。具體的，滬深300ETF凈申購9.4億份；創(chuàng)業(yè)板ETF凈贖回6.0億份；中證500ETF凈申購1.9億份；上證50ETF凈申購13.3億份。雙創(chuàng)50ETF凈贖回2.1億份。行業(yè)方面，信息技術(shù)ETF凈贖回4.2億份；消費ETF凈申購18.0億份；醫(yī)藥ETF凈申購42.8億份；券商ETF凈贖回20.3億份；金融地產(chǎn)ETF凈贖回8.1億份；軍工ETF凈贖回1.4億份；原材料ETF凈申購2.2億份；新能源&智能汽車ETF凈申購2.9億份。

07

外匯市場

12月13日-12月17日，美元指數(shù)回升，人民幣相對美元略有貶值。截止12月17日，美元指數(shù)收于96.68，較前期（12月12日）上升0.63點，人民幣匯率指數(shù)較前期下降0.1點收于102.8點，美元兌人民幣中間價下降、即期匯率上升、離岸匯率上升，分別為6.37、6.37、6.39，人民幣略有貶值。

另外，美元兌港幣匯率有所回升，港幣相對美元有所貶值。

08

海外金融市場流動性跟蹤

（1）國外主要央行動向

美聯(lián)儲如期加快taper步伐，明年或?qū)⒓酉?次。12月16日，美聯(lián)儲公布12月利率決議，F(xiàn)OMC（聯(lián)邦公開市場委員會）決定將聯(lián)邦基金利率的目標區(qū)間維持在0-0.25%；同時加速taper（縮減購債），將每月縮減購買資產(chǎn)的規(guī)模從此前的150億美元增至300億美元，即每月減少購買200億美元美國國債和100億美元機構(gòu)住房抵押貸款支持證券（MBS）。根據(jù)美聯(lián)儲發(fā)布的聲明，美聯(lián)儲對于通脹狀況的判斷已經(jīng)發(fā)生轉(zhuǎn)變，放棄“暫時性通脹”判斷，將防通脹置于更突出的位置。

英國央行意外宣布將基準利率提升至0.25%，加息15個基點，市場此前預期維持在0.1%不變，這是英國央行時隔三年多來第一次上調(diào)利率。歐洲央行按兵不動，維持三大關(guān)鍵利率不變，即維持主要再融資利率0%不變，存款機制利率-0.5%不變，邊際借貸利率0.25%不變。加拿大央行行長麥克勒姆發(fā)表講話，只有當通貨膨脹率接近2%時才會利用（央行職責的）靈活性，目前的情況不能保證靈活性的使用。澳洲聯(lián)儲主席洛威表示預計明年將無法滿足加息條件。日本央行公布12月利率決議維持基準利率水平在-0.1%不變、并維持收益率曲線控制。德國央行預計，德國2023年和2024年通脹率都將達到2.2%，高于歐洲央行目標。俄羅斯央行將關(guān)鍵利率上調(diào)至8.5%，符合市場預期。

（2）利率

12月13日-12月17日，短端美債收益率持平、長端美債收益率下行，利差縮小。美國1年期國債與前期持平，保持在0.27%，10年期國債收益率下行7.0bp至1.41%，利差縮小7.0bp至1.14%，截止12月17日，美元LIBOR以上漲為主， 隔夜LIBOR上升0.20bp，1周LIBOR上升0.14bp，1個月LIBOR下降0.61bp，3個月LIBOR上升1.44bp。

（3）海外市場情緒

上周VIX指數(shù)回升，全周較前期（12月12日）上升2.88點至21.57，市場風險偏好下降。美聯(lián)儲多位官員發(fā)表偏鷹派講話，且奧密克戎變異毒株繼續(xù)困擾市場，市場避險情緒升溫，美股三大股指全線收跌。上周標普500指數(shù)下跌2.95%，納斯達克指數(shù)下跌1.94%。

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相 關(guān) 報 告

《招商A股流動性研究體系與流動性指數(shù)——A股市流動性研究之四》，2016年8月

《A股機構(gòu)投資者全景圖—股票市場SCP范式研究之一》，2017年10月

《社融拐點進一步確認，資金偏好高低切換——金融市場流動性與監(jiān)管動態(tài)周報(1213)》，2021年12月

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