一年前，物業(yè)股很燙；一年后，物業(yè)股還是很燙。

只不過(guò)，前者的燙，是熱得發(fā)燙，而后者，是燙手山芋。

周五，港股的物業(yè)股成為跌幅較慘的概念板塊之一，在地產(chǎn)股普遍反彈的情況下，多數(shù)物業(yè)股卻沒(méi)有迎來(lái)同步的回暖。其中世茂服務(wù)還一度大跌超過(guò)10%，尾盤雖然有所回升，但跌幅依然超過(guò)6%，銀城生活服務(wù)、時(shí)代環(huán)球集團(tuán)等也均跌超了4%。

今年上半年來(lái)，物業(yè)板塊走勢(shì)還一度異常強(qiáng)勢(shì)，但下半年開(kāi)始就伴隨著地產(chǎn)行業(yè)的跌跌不休而持續(xù)重挫，其中個(gè)股跌幅超過(guò)30%的不在少數(shù)。

就拿周五跌幅最大的世茂服務(wù)來(lái)說(shuō)，這只股票在2020年10月，物業(yè)股最受追捧的日子登陸港股，之后的半年多時(shí)間，股價(jià)扶搖直上，成功翻倍，但隨后半年，又火急火燎地跌去超過(guò)80%，并持續(xù)創(chuàng)出歷史新低，如此大起大落，令人糾結(jié)。

從香餑餑，到傾巢覆亂，我們不僅要問(wèn)，物業(yè)股到底怎么了？

01

興也地產(chǎn)，落也地產(chǎn)

說(shuō)到物業(yè)的商業(yè)模式，很簡(jiǎn)單，主要兩大塊，一塊是傳統(tǒng)的收物業(yè)費(fèi)，然后給業(yè)主提供物業(yè)服務(wù)，另一種就是在所服務(wù)的社區(qū)挖掘增值服務(wù)。

不過(guò)，不管是哪一種商業(yè)模式，最底層的支撐都一樣，核心的指標(biāo)還是物管面積，存量的物管面積是現(xiàn)有盈利的保證，新增面積則是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的保證。

幾年前，物業(yè)股被追捧，看似很突然，但其實(shí)也是順理成章，邏輯不外乎下面這幾點(diǎn)：

第一，從需求上看，物業(yè)需求的剛性很強(qiáng)、持續(xù)性也很強(qiáng)，打掃衛(wèi)生、環(huán)境維護(hù)這些事情雖然很瑣碎，但卻是不能沒(méi)有的，加上中國(guó)現(xiàn)在普遍是住宅小區(qū)的模式，公共區(qū)域會(huì)非常多，讓業(yè)主自己去維護(hù)不現(xiàn)實(shí)，這些工作只能由物業(yè)去做；

第二，從供應(yīng)上看，房地產(chǎn)經(jīng)過(guò)近20年的發(fā)展，存量樓盤已經(jīng)非常可觀，規(guī)模效應(yīng)已經(jīng)顯現(xiàn)，且新房開(kāi)發(fā)當(dāng)時(shí)仍然在高位運(yùn)行，每年的竣工面積有保證，新落成的房子越多，對(duì)物業(yè)的需求也就越強(qiáng)勁，而大的物業(yè)公司大多都來(lái)自大型房企，房企的樓盤自然會(huì)給到自己的物業(yè)公司管理，這就保證了物業(yè)公司管理面積的來(lái)源。同時(shí)，物業(yè)也被認(rèn)為是后房地產(chǎn)時(shí)代，房企最好的出路之一，很多房企尤其是大型房企非常重視這塊業(yè)務(wù)，紛紛給予資源傾斜，搶跑該賽道；

第三，從成本、盈利上看，物業(yè)服務(wù)這門生意的現(xiàn)金流非常好，而且基本無(wú)需考慮諸如研發(fā)、生產(chǎn)、物流這類重資產(chǎn)的成本，只需要配備相應(yīng)的人員即可，工作流程、管控上也會(huì)較為簡(jiǎn)單；

第四，從未來(lái)的增長(zhǎng)模式上看，隨著物管面積的增加，以及人民群眾對(duì)美好生活的追求，越來(lái)越多的增值服務(wù)將被開(kāi)發(fā)出來(lái)，成為物業(yè)公司的第二增長(zhǎng)曲線，也是最大的講故事來(lái)源。

一切都很美好，未來(lái)似乎觸手可及。資本市場(chǎng)也似乎如夢(mèng)初醒，發(fā)現(xiàn)了物業(yè)公司的價(jià)值，開(kāi)啟了瘋狂追逐的模式，一大波物業(yè)公司也趁熱打鐵，紛紛登陸港股。2018年，有5家物業(yè)公司到香港上市，2019年，這一數(shù)字?jǐn)U大到9家，2020年，更加一下子增加到16家。有機(jī)構(gòu)樂(lè)觀預(yù)測(cè)，兩年內(nèi)仍將有超過(guò)50家物業(yè)公司登陸香港市場(chǎng)。

但是今年，一切戛然而止。物業(yè)股突然間從高光瘋狂墜落，以2021年為例，年內(nèi)股價(jià)從高位腰斬，甚至回落7成、8成的都比比皆是。

究其原因，最大的是地產(chǎn)行業(yè)的整體下行。

從國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的2021年1-11月房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行情況來(lái)看，盡管房地產(chǎn)銷售面積、投資額同比有所增加，但新開(kāi)工面積卻同比下滑9.1%，較前值-7.7%有所放大。更重要的是，在“三條紅線”的限制下，房企的暴雷隨處可見(jiàn)，甚至不乏超一線的房企。

房地產(chǎn)行業(yè)信心很重要，歷來(lái)也是買漲不買跌。房產(chǎn)調(diào)控說(shuō)了很多年，但經(jīng)常給人越調(diào)越高的感覺(jué)，但在2021年，一切過(guò)往真的就成為了歷史，房地產(chǎn)這只灰犀牛，不再是說(shuō)說(shuō)而已，可能偶爾會(huì)有反彈，但基本無(wú)望回到以前的大漲時(shí)代。

對(duì)于物業(yè)公司來(lái)說(shuō)，因?yàn)樯疃冉壎朔康禺a(chǎn)，可以說(shuō)一榮俱榮，一損俱損。

沒(méi)有面積上的增長(zhǎng)做保障，等于宣判了未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)要下臺(tái)階，投射到資本市場(chǎng)，基于原來(lái)的新增管理面積、規(guī)模效應(yīng)等的估值模型，自然也要調(diào)低，說(shuō)物業(yè)股正在經(jīng)歷“雙殺”的至暗時(shí)刻，一點(diǎn)也不為過(guò)。

02

為何跌這么慘？

雖說(shuō)過(guò)去的一年，物業(yè)股普遍都在跌，但陣營(yíng)里也存在分化，有的摔得鼻青臉腫，有的則相對(duì)輕一點(diǎn)。以港股為例，跌最慘的那一家，大家都知道怎么一回事，就不必贅述了。

雖說(shuō)潮水退去，很多物業(yè)股基本都被證明在裸泳，但像世茂服務(wù)這種跌得較明顯的，不能簡(jiǎn)單粗暴地甩鍋行業(yè)下行，還得從自身去尋找原因。

首先，體量上，世茂服務(wù)只能算中型物業(yè)公司。截止2021年中期，世茂服務(wù)擁有在管面積1.8億平，合約面積2.4億平，而同期的一線碧桂園物業(yè)，在管面積突破12億平，差距很明顯。

物業(yè)是非常講究規(guī)模效應(yīng)的行業(yè)，在管面積的大小不僅對(duì)于成本控制、盈利能力有直接的影響，同時(shí)也是能否實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，特別是最具前瞻性的增值服務(wù)的關(guān)鍵因素。

其次，因?yàn)樵诠芤?guī)模的局限性，使得世茂服務(wù)在核心的盈利指標(biāo)——毛利率、凈利率，排名相對(duì)靠后。本文選取了18家主要的上市物業(yè)公司2021年的中報(bào)做對(duì)比，世茂服務(wù)的毛利率、凈利率，均低于整體中位數(shù)。

而且，公司的盈利能力正在下滑。2020年，公司毛利率和凈利率分別回落至 31.4%、13.8%，同比下降2.3個(gè)百分點(diǎn)和1.6個(gè)百分點(diǎn)；2021年上半年，利潤(rùn)率繼續(xù)下滑至29.7%、13.7%。

當(dāng)中，除了有疫情的影響因素，還在于公司激進(jìn)的外延并購(gòu)戰(zhàn)略。但激進(jìn)的外延并購(gòu)，雖然可以做大規(guī)模、做大營(yíng)收，但由此帶來(lái)的資源整合難題、經(jīng)營(yíng)費(fèi)用上升，以及收購(gòu)對(duì)現(xiàn)金流的消耗，也很明顯，是盈利能力下滑的重要原因。

如今，房地產(chǎn)行業(yè)的整體下行趨勢(shì)已定，而且這種下行還會(huì)持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間，由此帶來(lái)的物業(yè)股業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄乐迪聣旱内厔?shì)仍將持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間，換句話說(shuō)，物業(yè)公司的內(nèi)卷或許才剛開(kāi)始。

大家自然會(huì)想到大吃小，不少物業(yè)公司也將外延并購(gòu)作為突圍方向之一，但是，優(yōu)質(zhì)的并購(gòu)項(xiàng)目就像陳年老酒，是買一瓶少一瓶。更重要的是，這兩年，物業(yè)行業(yè)的并購(gòu)項(xiàng)目非常快速，2021年的并購(gòu)金額較前一年增長(zhǎng)了將近3倍，換句話說(shuō)，大家都在瘋狂地?fù)岉?xiàng)目，未來(lái)還有多少優(yōu)質(zhì)的并購(gòu)項(xiàng)目，那是一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。

最后，得說(shuō)說(shuō)增值服務(wù)，這個(gè)是物業(yè)股的最大的故事。說(shuō)得如何的天花亂墜，相信關(guān)注物業(yè)股的投資者一定不陌生，大數(shù)據(jù)、人工智能、智慧社區(qū)，張口閉口就是高科技，但實(shí)際上，只不過(guò)是圍繞業(yè)主的吃喝拉撒所做的生活服務(wù)，硬要披上高科技的外衣，多少有點(diǎn)名不副實(shí)。

當(dāng)然，也得承認(rèn)，增值服務(wù)的毛利率是高于傳統(tǒng)物管服務(wù)的，但增值服務(wù)的成本可不簡(jiǎn)單，做什么增值服務(wù)，如何把增值服務(wù)落地，需要人才，需要技術(shù)，需要設(shè)備，遠(yuǎn)比請(qǐng)幾個(gè)保安、請(qǐng)幾個(gè)清潔阿姨困難；如果還要踐行自己吹噓的高科技，成本開(kāi)支就更大，而且數(shù)字化這種技術(shù)，比物業(yè)本身還強(qiáng)調(diào)規(guī)模效用，對(duì)于龍頭來(lái)說(shuō)，效果還相對(duì)好一些，對(duì)于中小物業(yè)公司，則不盡然。投入大，自身無(wú)法消受，投入不大，效果又不明顯，要是為了省錢，都不投入，又會(huì)被時(shí)代落下，被業(yè)主拋棄，幾頭不到岸，就一個(gè)字，難。

如此看來(lái)，現(xiàn)有業(yè)務(wù)遭遇下行，增長(zhǎng)又沒(méi)有強(qiáng)有力的支撐，物業(yè)股跌這么多，雖有點(diǎn)驚悚，但也無(wú)可否非。

03

尾聲

每當(dāng)一個(gè)公司股價(jià)出現(xiàn)深跌，總有投資者問(wèn)值不值得抄底。

其實(shí)，對(duì)于抄底這個(gè)事，需要搞清楚兩個(gè)重要事項(xiàng)，第一個(gè)是跌到位沒(méi)，也就是估值反映其真實(shí)價(jià)值，最好跌破其內(nèi)在價(jià)值，第二個(gè)就是還會(huì)不會(huì)重新站起來(lái)。

如今港股物業(yè)板塊平均估值水平在14倍左右，在以往房地產(chǎn)行業(yè)高光的時(shí)代可以算是有一定低估成分，但在當(dāng)前的宏觀環(huán)境及行業(yè)趨勢(shì)下，行業(yè)的邏輯被整體下殺，未來(lái)就算繼續(xù)跌都是有可能的。而物業(yè)股想要重新站起來(lái)，難度可能不比房地產(chǎn)回暖的大。