世茂，“三好學(xué)生”何以陷入債務(wù)糾紛？

除了宏觀環(huán)境收緊的共性外因，并購失誤和城市布局不當(dāng)是世茂陷入流動性困境的內(nèi)因

除了宏觀環(huán)境收緊的共性外因，并購失誤和城市布局不當(dāng)是世茂陷入流動性困境的內(nèi)因

文｜《財(cái)經(jīng)》記者 陳嘉瑤 王博 顧翎羽 實(shí)習(xí)生 桂瀾珊

編輯｜王博

2022年，地產(chǎn)行業(yè)的流動性危機(jī)繼續(xù)蔓延，“三好學(xué)生”世茂集團(tuán)（0813.HK）也未能幸免。

2022年1月6日，中誠信托稱世茂集團(tuán)旗下公司未能按時(shí)向自己支付3.02億元到期債務(wù)，構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。

此消息引發(fā)世茂集團(tuán)股價(jià)連續(xù)兩日下跌，從5.24港元/股跌至4.70港元/股，跌幅10%，市值跌去近21億港元。

中誠信托是中國人民保險(xiǎn)集團(tuán)公司旗下的信托公司，截至2020年末，受托管理信托資產(chǎn)規(guī)模2077.29億元。

2020年8月監(jiān)管層推出三道紅線政策后（資產(chǎn)負(fù)債率小于70%、凈負(fù)債率小于100%、現(xiàn)金短債比大于1），是否撞線、撞線幾條，成了衡量房企的尺子。2021年年中，世茂集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率68.0%、凈負(fù)債率50.9%、現(xiàn)金短債比1.19，是為數(shù)不多三線全綠的“三好學(xué)生”，為何半年之后就陷入流動性困境？

到底有沒有債務(wù)違約？

1月6日，中誠信托向投資人發(fā)布臨時(shí)公告稱，截至2021年12月25日，世茂建設(shè)（世茂集團(tuán)旗下公司）參股公司及世茂旗下項(xiàng)目公司（佛山德茂房地產(chǎn)開發(fā)有限公司）3.02億元到期的變現(xiàn)備付金（為世茂方應(yīng)支付中誠信托的款項(xiàng)，信托產(chǎn)品到期后用于給投資人兌付）違約，觸發(fā)全部剩余債務(wù)提前到期，截至1月6日，到期未償還總金額為6.45億元。

世茂建設(shè)在1月7日的公告中證實(shí)，在中誠信托2021年12月27日催告后，3.02億元債務(wù)已償還1.47億元，尚余1.55億元未償還。另有4.9億元債務(wù)應(yīng)于2022年3月償還，目前需償還的總金額為6.45億元。

但世茂建設(shè)否認(rèn)違約，指出公司尚未有公開市場的債務(wù)違約，中誠信托事件不會觸發(fā)公開市場債務(wù)的加速清償。

世茂股份公告稱，將于1月17日兌付到期的本金為19億元的公司債券。

一位要求匿名的世茂集團(tuán)人士認(rèn)為，3.02億元變現(xiàn)備付金雖未按時(shí)存到監(jiān)管賬戶，但該筆款項(xiàng)面向投資人的兌付時(shí)間為2022年3月。目前糾紛雙方為中誠信托和世茂方，不涉及投資人，所以并非實(shí)質(zhì)性違約。

該人士分析，行業(yè)大環(huán)境不好，各家公司都要提高資金效率，這應(yīng)是世茂方未按時(shí)將資金存入監(jiān)管賬戶的原因。

對于中誠信托主張加速到期的4.9億元債務(wù)，世茂建設(shè)在公告中仍表示該筆款項(xiàng)應(yīng)于3月償還。

但一位信托行業(yè)從業(yè)者告訴《財(cái)經(jīng)》記者，資產(chǎn)端和資金端違約情形不是一一對應(yīng)的。也就是說，衡量世茂方是否違約，要看其是否遵守與中誠信托的協(xié)議，與投資人的產(chǎn)品到期日并無聯(lián)系。正常情況下，世茂方也不應(yīng)該知道投資人的產(chǎn)品到期日。

據(jù)這位從業(yè)者介紹，信托合同一般會做如下約定：債務(wù)人到期未還款，若不能與債權(quán)人協(xié)商一致，剩余債務(wù)將加速到期，以增強(qiáng)合同的約束力。

《財(cái)經(jīng)》記者致電中誠信托詢問款項(xiàng)加速到期的詳細(xì)依據(jù)，截至發(fā)稿，中誠信托未作回復(fù)。

《財(cái)經(jīng)》記者獲悉，中誠信托正致力于追回自銷產(chǎn)品的款項(xiàng)。除自銷產(chǎn)品，中誠信托還幫世茂方發(fā)行了25億元的信托產(chǎn)品，由招商銀行代銷。

世茂建設(shè)在公告中透露，目前作為主要還款來源的項(xiàng)目仍在陸續(xù)銷售，持續(xù)歸集資金以備還款。

何以至此？

不管世茂是否實(shí)質(zhì)違約，與債權(quán)人鬧出如此大的風(fēng)波，都說明世茂的流動性出現(xiàn)了很大問題。之所以如此，除了房地產(chǎn)宏觀環(huán)境收緊這個(gè)共性的外因，也有世茂并購策略和地域布局失誤的內(nèi)因。

2021年，房地產(chǎn)市場下行，開發(fā)商融資環(huán)境嚴(yán)峻，住房按揭貸款緊縮，購房者對樓市喪失信心。供給端和需求端都承受前所未有的壓力，房企的日子不好過。

2021年11月的投資者會議上，世茂集團(tuán)董事會副主席許世壇透露，目前金融機(jī)構(gòu)對房企信心不足，公司還有50億元-60億元的發(fā)債額度，但就是發(fā)不出去。

許世壇稱，公司2021年的銷售目標(biāo)是3300億元，這要求9月-12月的銷售額在300億元/月，但目前這幾個(gè)月銷售水平僅為200億元/月，預(yù)計(jì)全年總銷售額為2900億元。

據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，世茂集團(tuán)2021年全年銷售額為2699億元，目標(biāo)完成率為82%。

多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，宏觀環(huán)境艱難之外，世茂集團(tuán)2018年以來在收并購市場大展拳腳，但其收購的一些資產(chǎn)包情況復(fù)雜，變現(xiàn)困難，是導(dǎo)致其陷入困局的一個(gè)重要原因。

2018年（左）和2019年（右）重點(diǎn)房企收并購交易金額排行榜。圖片來源：中指研究院

據(jù)中指研究院統(tǒng)計(jì)，2018年起，世茂集團(tuán)開始在收并購排行榜上擁有一席之地。2019年，世茂集團(tuán)緊跟融創(chuàng)，竄升至第二位。世茂自此在業(yè)界擁有了“并購?fù)酢钡拿枴?/p>

世茂集團(tuán)有兩筆業(yè)界聞名的收購，一筆是2019年泰禾危機(jī)時(shí)將其部分優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目收入囊中；另一筆是2020年初宣布與危機(jī)中的福晟合作。

但項(xiàng)目收購后的變現(xiàn)之路卻不太順利。

以世茂集團(tuán)在2019年初收購的南昌院子項(xiàng)目為例，世茂集團(tuán)加入對項(xiàng)目的推進(jìn)效果并不明顯。2021年初，泰禾集團(tuán)官方微信號上，才傳來南昌院子復(fù)工的消息，此時(shí)距離收購已過去近兩年。

而與福晟的戰(zhàn)略合作，也在福晟的業(yè)主、員工、債權(quán)人紛紛找上門來維權(quán)后，蒙上陰影。許世壇在合作發(fā)布會上提出，在雙方廣泛深入的合作下，構(gòu)建1+1&gt2的共贏局面。

但一位接近世茂集團(tuán)的高管向《財(cái)經(jīng)》記者透露，世茂福晟合作之初，參與收購的多方承諾的交易條件很多都沒有落實(shí)。這直接導(dǎo)致世茂投資成本變高了。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者不完全統(tǒng)計(jì)，2019年世茂集團(tuán)收購泰禾的項(xiàng)目資產(chǎn)共投入約85億元，為當(dāng)年?duì)I業(yè)利潤的78%。

雖然世茂和福晟的合作，對外宣稱價(jià)值千億貨值，但并未有公開文件透露交易對價(jià)。在世茂集團(tuán)2020年半年報(bào)發(fā)布會上，許世壇曾稱，收購福晟不是一分錢也不投，大概會投入50億元-60億元。

吃了并購標(biāo)的選擇不當(dāng)?shù)奶澓?，城市布局?jié)奏失衡也讓世茂的流動性雪上加霜。

2018年，世茂在布局一二線城市的同時(shí)，也開始關(guān)注一二線周邊可承載外溢需求的三四線城市。此后其布局了漳州、龍巖、瀘州、內(nèi)江、泰州、鹽城等地。

但2018年下半年，棚改貨幣化政策收緊，三四線城市的購房需求明顯下滑。加之2020年之后，受疫情影響，下沉市場樓市更鮮有人問津。

世茂集團(tuán)對利潤率要求較高，基本在10%左右。這導(dǎo)致項(xiàng)目成本控制嚴(yán)格，犧牲了一定的產(chǎn)品力。前述員工透露，在南方某區(qū)域世茂一個(gè)項(xiàng)目附近的競品，在車庫使用了高品質(zhì)的環(huán)氧地坪，世茂項(xiàng)目相比之下就顯得有些老舊，吸引力不足。

而當(dāng)市場供需環(huán)境發(fā)生變化，購房人占據(jù)主動權(quán)時(shí)，他們對房企的產(chǎn)品品質(zhì)就有了更多的話語權(quán)。

前景如何？

一位世茂集團(tuán)南方區(qū)域員工向《財(cái)經(jīng)》記者透露，2021年9月就感覺到了公司資金緊張，那時(shí)就已開始出售資產(chǎn)。

2021年12月，世茂集團(tuán)任命世茂海峽董事長呂翼負(fù)責(zé)集團(tuán)新設(shè)的資產(chǎn)管理中心，原因之一就是為了整合資源處置資產(chǎn)，促進(jìn)現(xiàn)金回流。

世茂海峽是世茂集團(tuán)最大的區(qū)域公司，2020年，世茂海峽貢獻(xiàn)了世茂集團(tuán)33%的銷售額。

《財(cái)經(jīng)》記者獲悉，目前住宅、商業(yè)物業(yè)等資產(chǎn)都被世茂集團(tuán)擺上貨架，除了可直接轉(zhuǎn)手給合作方的合作盤，一些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如準(zhǔn)一線、二線城市尚未建設(shè)的優(yōu)質(zhì)地塊也在售賣中。

2021年11月以來，世茂集團(tuán)在二級市場多次經(jīng)歷股債雙殺，管理層為了對外釋放公司穩(wěn)健經(jīng)營的信號，也曾多次參與回購公司股票。

為了開源節(jié)流，世茂正在大力精簡優(yōu)化人員和組織。據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，具體內(nèi)容為：1.投資職權(quán)收歸集團(tuán)，區(qū)域公司不設(shè)投資崗；2.設(shè)計(jì)與客戶研究部門合并；3.運(yùn)營和工程部門合并；4.成本和采購部門合并；5.部分區(qū)域公司的項(xiàng)目歸屬調(diào)整。

《財(cái)經(jīng)》記者獲悉，本輪組織架構(gòu)調(diào)整已進(jìn)行了一個(gè)月左右，世茂集團(tuán)總部投資部門已有70%-80%員工離職。世茂集團(tuán)整體裁員比例約為30%-40%。預(yù)計(jì)2022年春節(jié)前，剩余被裁人員也將陸續(xù)離職。

世茂集團(tuán)在回復(fù)《財(cái)經(jīng)》記者時(shí)稱，本輪組織架構(gòu)調(diào)整系主動求變，加速轉(zhuǎn)型升級，重塑敏捷組織。但關(guān)于裁員比例、補(bǔ)償?shù)刃畔ⅲ烂瘓F(tuán)未予回復(fù)。

一位世茂集團(tuán)總部員工認(rèn)為，公司目前的組織架構(gòu)調(diào)整，談不上管理變革，而是在面臨困境時(shí)不得已的被動選擇，是一種求生行為。

組織架構(gòu)調(diào)整同時(shí)，世茂集團(tuán)也在裁撤多余部門和人員。為了保交樓，世茂集團(tuán)在投資、市場等負(fù)責(zé)項(xiàng)目前期工作的職能部門裁員人數(shù)較多，適當(dāng)保留了項(xiàng)目運(yùn)營等部門。

前述南方區(qū)域員工告訴《財(cái)經(jīng)》記者，世茂集團(tuán)去年停止了校招，也經(jīng)歷了多輪裁員，不同城市公司有不同的裁員指標(biāo)需要達(dá)成。

他透露，其所在南方某城市公司優(yōu)化了約五分之一的員工。同時(shí)，有些區(qū)域公司已經(jīng)不再拿地了，集團(tuán)所有的管理費(fèi)用都在削減，“甚至出差標(biāo)準(zhǔn)都下降，今年也可能不發(fā)年終獎了?！?/p>

據(jù)悉，世茂集團(tuán)為離職員工提供N+1（N為員工工作年限）個(gè)月的工資作為補(bǔ)償。但為節(jié)約成本，公司會先向裁掉也無需賠償?shù)奈崔D(zhuǎn)正員工下手。入職不滿一年的員工也會上備選清單，領(lǐng)導(dǎo)將找他們談話溝通。

2021年1月8日，世茂集團(tuán)的員工沒能像往常一樣按時(shí)收到工資。一位投資部門員工透露，公司通知工資推遲至1月20日發(fā)放。

瑞銀在近期的一份研報(bào)中預(yù)測，世茂集團(tuán)2022年1月將有約25億元境內(nèi)債券到期，4月將有7億美元境外債券到期。不包括1200億元表外負(fù)債，預(yù)計(jì)2022年全年世茂集團(tuán)將有共計(jì)44億美元的境內(nèi)、境外債券及境外銀團(tuán)貸款到期。

瑞銀在研報(bào)中分析，世茂集團(tuán)為緩解債務(wù)壓力，可能會出售位于香港的大窩坪和維港匯項(xiàng)目，預(yù)計(jì)將回籠資金16億美元。此外，世茂集團(tuán)未來也可能出售旗下的上市物業(yè)公司世茂服務(wù)。

世茂服務(wù)是目前世茂集團(tuán)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，市值144億港元?！敦?cái)經(jīng)》記者獲悉，世茂服務(wù)目前未受世茂集團(tuán)債務(wù)危機(jī)影響，經(jīng)營正常，世茂集團(tuán)暫無出售世茂服務(wù)的計(jì)劃。

世茂建設(shè)在2021年12月31日回復(fù)上交所問詢函時(shí)透露，公司已設(shè)立專門的資產(chǎn)管理平臺，推動一二線核心城市經(jīng)營性資產(chǎn)處置。截至12月29日，世茂集團(tuán)已處置34.21億元內(nèi)地資產(chǎn)，作價(jià)20.86億港元處置中國香港維港匯項(xiàng)目。2022年，世茂集團(tuán)資產(chǎn)處置力度和規(guī)模將進(jìn)一步加強(qiáng)。

1月11日，財(cái)聯(lián)社發(fā)布消息稱，央行要求房地產(chǎn)國企牽頭收并購，為11家民營房企提供流動性支持，世茂集團(tuán)位列其中。

1月10日、11日，世茂集團(tuán)股價(jià)連漲兩日。1月12日，世茂集團(tuán)收盤價(jià)5.24港元/股，較近五日最低收盤價(jià)4.70港元/股回升16%，市值206億港元。