《投資者網》張偉

編輯 胡珊

一直以來，我國醫藥流通的終端銷售都以醫療機構為主、中小藥店等其他渠道為輔。其中，通過醫療機構銷售又稱為院內銷售，通過中小藥店、互聯網等渠道銷售被稱為院外銷售。商務部數據顯示，2020年，全國醫藥流通的院內銷售額為1.19萬億元，占終端銷售總額的69%；院外銷售額為 5228 億元，占比只有31%。

而在“兩票制”、“分級診療”、“取消藥品加成”等醫療新政的推動下，院外銷售的市場占有率也在逐步提高。與此同時，一些采用直供專銷等獨特院外銷售模式的醫藥流通企業也取得了不錯的業績，并以此為契機尋求登陸資本市場。

1月19日，湖南恒昌醫藥集團股份有限公司（下稱“恒昌醫藥”）在證監會官網披露的招股書，就向公眾展示了直供專銷經營模式的經營成果。不過，直供專銷也讓經營企業存在藥品品種不足、存貨賬面價值過高等問題。而恒昌醫藥也通過并購的方式進入醫藥制造、醫藥零售等上下游環節，以增加公司競爭力。《投資者網》聯系恒昌醫藥，得到了公司對相關問題的一些解釋。

營收依賴直供專銷

據恒昌醫藥官網介紹，公司于2015年1月在湖南長沙成立，是一家專注于服務單體藥店、中小型連鎖藥店和基層醫療衛生機構的醫藥流通企業。公司業務模式主要通過“壓縮醫藥流通中間環節，直接連接上游制藥企業”的直供專銷為目標客戶提供平價醫藥產品及綜合服務。

恒昌醫藥向《投資者網》表示，直供專銷的流程，先授權上游制藥企業按照公司確定的商標、品規、包裝等要素進行定制化生產，目前已與石藥集團、上藥集團、國藥集團等多家醫藥工業百強企業建立了合作關系，從源頭上把控產品質量，再通過自有銷售團隊以會員邀請制的方式與中小連鎖藥店、基層醫療衛生機構等下游客戶建立深入合作關系。

而直供專銷模式也撐起了恒昌醫藥的主營業務收入。

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招股書顯示，2018年至2021年9月（下稱“報告期內”），恒昌醫藥的主營業務收入分別為5.29億元、9.61億元、18.45億元和14.94億元，同期直供專銷的營業收入分別為5.29億元、9.61億元、15.19億元和14.64億元。除2020年外，直供專銷的銷售貢獻率幾乎為100%。

對于2020年下滑明顯的原因，恒昌醫藥稱，這是此前為了保障國家防疫物資需求而新增的口罩業務。恒昌醫藥還表示，“隨著新冠疫情在境內逐步得到有效管控及行業口罩產能的大幅提升，口罩產品市場日趨飽和，2021年以來，公司已逐步減少并關停口罩相關業務。”

恒昌醫藥認為，經過多年發展，公司已逐漸成長為行業內為數不多的集自有品牌產品、B2B電子商務平臺、深度下沉且數量眾多的客戶群體為一體的醫藥流通企業。

存貨價值增加與藥品不穩定

不過，直供專銷模式給予恒昌醫藥業務高速發展的同時，也對其經營帶來不少隱患，以此產生的存貨價值高企就是其中之一。

招股書顯示，恒昌醫藥報告期內的存貨賬面價值分別為0.65億元、1.27億元、1.95億元和2.06億元，同期流動資產總額分別為2.87億元、4.61億元、8.14億元和8.3億元，存貨在流動資產總額中的占比約為25%左右。

同期，恒昌醫藥的存貨跌價準備金額分別為84萬元、34萬元、2770萬元和455萬元。恒昌醫藥表示，“2020年及2021年前9個月存貨跌價準備大幅增加的原因主要系口罩產品及原材料計提了減值準備，導致公司2020年存貨準備率大幅高于同行業平均水平。”

不過對于公司的存貨風險，恒昌醫藥表示，“公司采取向上游生產企業定制化的采購方式，一般會備足1-2個月的銷售庫存，報告期內公司存貨周轉率分別為7.32次、6.77次、7.18次和4.78次，與同行業不存在明顯差異。”

此外，直供專銷模式也會讓恒昌醫藥的藥品品種存在不穩定性。恒昌醫藥在招股書中表示，由于公司自有品牌藥品的批件、生產及供應均來源于上游制藥企業，如果由于市場競爭加劇、行業政策變化，或者其他不可預見的因素導致上游制藥企業供貨政策發生變化，公司將可能失去部分產品品種品規的經營權，導致經營業績受到不利影響。

醫藥流通行業競爭激烈

募資用途顯示，恒昌醫藥本次IPO擬募資8.15億元，其中5.34億元用于恒昌醫藥總部基地項目，1.81億元用于大健康產業集成服務線上平臺建設項目，1億元用于補充流動資金。

恒昌醫藥表示，通過本次募投項目的實施，公司將圍繞現有核心業務，從倉儲物流、電商平臺、大數據分析技術各個環節進一步提升公司的競爭優勢，以及公司在行業內的知名度及競爭地位，這對公司未來戰略的發展有重大意義。

不過，目前醫藥流通領域競爭激烈，與已上市的大多數醫藥流通企業相比，恒昌醫藥的營收及凈利潤還有不少差距。

Wind數據顯示，截至2022年1月底，A股醫藥流通類上市公司共有34家。從2021年前9個月的經營業績來看，營收超過20億元的公司共有25家，在上市公司總數中的占比超過70%，同期恒昌醫藥的營收為14.95億元。不難看到，目前大多數已上市醫藥流通類公司的經營規模都大于恒昌醫藥。

對于當前公司在行業中的格局，恒昌醫藥在招股書中表示，與傳統的全國性醫藥流通公司相比，公司的經營規模較小，隨著行業集中度的提升，公司面臨的競爭壓力不斷加大；隨著中小型連鎖藥店及單體藥店的被并購或轉型也將導致公司客戶流失，對未來發展空間帶來不利影響。

為此，恒昌醫藥通過新設、并購等方式進入醫藥上下游產業鏈，以增強公司競爭力。據恒昌醫藥介紹，公司在2018年11月通過設立恒昌（廣州）新藥研究有限公司布局藥品研發和藥品批件的收購，以期保障藥品供應的穩定性；在2020年1月通過收購湖南六谷大藥房連鎖有限公司布局醫藥零售，為下游客戶打造醫藥零售標桿樣板；在2021年11月通過收購江右制藥（常德）有限公司布局醫藥生產，向上游延伸發展奠定基礎。

恒昌醫藥表示，上述業務布局圍繞公司主營業務開展，形成緊密合作、協同發展的整體業務架構。而對恒昌醫藥來說，并購效果如何，能否通過做大公司規模提高競爭力，眼前的IPO上市也成為關鍵一步。（思維財經出品）■