今年以來，經濟增長乏力、金融風險動蕩，市場波動劇烈，投資困局凸顯。在資產荒的背景下，難以尋覓的高息資產與高企不下的負債成本形成了投資雙重困境。為了安放大量追逐低風險高收益的投資資金，眾多機構投資者將目光瞄準了“債券市場”，在資產匱乏與同質化情況嚴重的局面下，熙熙攘攘的流動性資金洶涌而至。于是，債市井噴了……

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為什么要做債券

1. 市場需要

債券避險屬性較強，是收益下行市場中相對穩健的投資品種。

近年來，GDP增速不斷下滑，從過往的13%-14%最終下降到了2016年的6.5%，中國經濟正式進入高增長時代的尾聲。

經濟下滑加上去產能去杠桿壓力，信用風險開始顯示，剛性兌付逐漸打破，低風險高收益產品逐漸萎縮。在投資端，非標資產改道發債了，權益類資產市場信心萎靡了，量化對沖產品投資被限了，市場熱點雖多但輪動加劇，美林時鐘理論轉成了美林風扇。

經濟的疲軟與信心的匱乏導致投資者的風險偏好急速降低，大量的資金從股票市場撤退，游蕩于各類資產之間。

總體風險偏好降低與天然投資配置的需求疊加，意味著投資者對穩定安全的資產有更為強烈的買入動機，債券仍然是當前類固收資產配置的首要選擇，今年6月以來，債券市場開始了新一輪的沖刺。

根據WIND數據統計，今年上半年全市場所有債券的凈增量為9.06萬億，其中銀行理財增持債券占比高達41%，增持信用債占比達33.5%。信用債、利率債齊漲，壓抑了近半年的債市，在這個夏天，火了。

2. 配置需要

相對于背離經濟基本面的商品和股市，避險屬性較強的債券更適合資產配置。

目前，市場投資熱點輪動加劇，單一領域投資風險逐步加大，單一資產投資已經無法適應市場的快速變化，大類資產配置變成了一個非常時髦的投資理念。

中國經濟過去二十年經歷了高速增長，資產價格與經濟增長比翼齊飛。從歷史走勢看，一定時間內，趨勢性投資機會尚存。

比如過去三年買創業板指數，過去五年買信托和銀行理財，過去十年買房地產。之所以單邊投資在過去大肆盛行，主要由于各類資產回報率較高，違約風險較低，這與以投資拉動為主導的經濟增長及政府、銀行對資產項目直接間接、顯性隱形的背書緊密相關。隨著經濟增速下滑，資產布局結構化進一步優化，傳統資產增值幅度不斷降低，單一資產操作難度越來越大。

長期來看，資產收益和風險是呈正相關關系，高回報率對應著高波動率，這對中國經濟同樣適用（見圖1和圖2）。中國經濟增速的放緩，可能會影響資產價格的上漲，或加大同等收益下的波動率水平。因此，未來投資單一資產獲利難度將大大提升。相較于投資單一資產，全局性的大類資產配置能夠更好的控制風險，提高收益。

隨著我國金融市場的不斷完善，財富的不斷增長，投資者的逐步成長，資產配置的需求愈發凸顯。

圖1. 中國大類資產收益指數（2002-2015）

圖2. 中國大類資產的風險和回報（2002-2015）

在這樣的背景下，投資者的資產配置更需要從大類資產配置角度去布局，以投資債券為主，同時參與權益等其他資產輪動的機會以增厚收益的凈值型產品將越來越多的受到客戶的青睞。

3. 關于收益

債券收益的不斷降低會影響其投資吸引力？非也。

受經濟下行、低杠桿限制、高收益資產逐漸到期等諸多因素影響，資本市場投資回報率必將走低，資產荒的恐慌情緒不斷蔓延，當前最核心的問題是沒有大量可替代資產投資。

相較資金而言，資產端是強勢的，現階段關注的焦點不是資產收益率能否覆蓋產品收益率，而是負債端要求回報率需要下降來靠攏資產收益率，負債成本會不斷走低，債券配置價值將螺旋式顯現。

即使債券收益率持續下行，在資產配置的壓力下，債券市場不會因收益率而失去配置價值，反而將作為安全的底倉配置重要性凸顯，其需求在長時間內將大量存在。

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債券市場追根溯源

1. 債券的分類

債券分類有多種形式，主流分類方式：

一是按發行主體分；

二是按交易市場分；

三是按風險類別分。

具體情況如下：

從發行主體看：債券分為政府部門、央行、金融機構與非金融企業部門四個，政府發行國債、地方政府債；央行發行央票；金融機構發行金融債券、同業存單與政府機構支持債券；非金融機構發行企業債與公司債。

從交易市場來看：國內債券交易主要是在銀行間市場與交易所市場。雖然銀行柜臺市場、地區股交中心也能買賣債券，但是金額占比并不大。從2015年的成交數據來看，銀行間市場占到了96%，交易所市場占3%。

從風險角度來看：我國債券分為利率債與信用債。利率債的品種是利率水平較為接近無風險收益證券，如國債、地方政府債、央票、政策銀行債，它們還本付息均有政府部門背書，信用高，收益率也較為接近無風險利率。

信用債則是不同的私人主體發行的債券，其還本付息由私人部門承擔，因此其收益率在無風險收益率的基礎上增加了風險溢價，溢價程度取決于發債主體的信用。

最近因為違約事件頻發而鬧得沸沸揚揚的就是信用債。

2. 債券投資收益

債券，作為傾國傾城的金融投資品種，投資收益體現在何處？

三大收入：利息收益、資本利得和再投資收益。

利息收益是指：債券具有的票面利息，這是發行時就定好的，基本不會改變，不違約的情況下視同為持有到期可以實現的收益。

資本利得是指：在債券的持有期內，低買高賣，博弈收益。不過，收益和損失是對等的，有收益就有損失。

再投資收益是指：債券付息了，用利息繼續買入持有其他更多的債券。

一般情況下，我們對外宣稱的靜態收益率，都是指債券的利息收益，即持有債券至到期可以獲得的票息收入。

3. 債券交易策略

債券主流的交易策略分為配置策略和博差價策略。

1配置策略

配置策略，就是一種持有到期策略，主要配置票息收益較高的債券，以獲取在持有期間所得到的較高的票面利息。因票息收益較高的債券一般為信用債，因此配置策略多持有中短期信用債。

【舉個例子】

A債券票面利率是5%，剩余期限一年。

投資者買了這只債券1000元，持有到期，債券履約兌付，投資者獲得了1000元的本金和50元的利息，50元的利息就是投資者的持有到期收益。只要債券不違約，這個50元的收益就是固定享有的，不會改變。

2博價差策略

博價差策略是一種低買高賣的交易策略。債券價格上漲時賣出，下跌時買入，以實現資本利得為主。債券價格漲跌的一個主要因素是判斷未來市場利率變動，市場利率上行時債券價格下跌，市場利息下行時，債券價格上漲。同時，同類債券，久期越長的債券利率敏感性越強，久期越短的債券相對利率敏感性越弱，因此博價差策略多持有高評級信用債或長久期利率債，以便當市場利率下行時，獲取更多的資本利得。

【舉個例子】

A債券票面利率是5%，剩余期限一年。

如果此時市場上1年期債券的到期收益率是4%，

那么債券的價格就是 (1000+1000*5%)/(1+4%)=1009.62元；

投資者當時以1000元的價格買入債券，現在債券升值了，投資者將其出售，獲得了9.62元的投資收益，這就是資本利得。

當然，如果市場到期收益率上升到6%，那么債券的價格就是(1000+1000*5%)/(1+6%)=990.57元；如果投資者這個時間出售債券，就需要承受9.43元的虧損。

所以，市場利率上行時債券價格下跌，市場利息下行時，債券價格上漲。博價差策略有收益也可能有損失哦~

4. 債券的主要風險

傳統意義上，債券投資主要包括流動性風險、利率風險以及信用風險。

流動性風險是指買賣時獨孤求敗沒有交易對手的風險，利率風險是指當利率發生變化時，帶來債券價格反方向變化可能造成價差損失的風險。

這兩者均可通過一些操作手段，如控制產品規模，選擇流動性較好債券，調整久期等措施來降低，但現在市場上最風聲鶴唳的風險卻是第三類風險，信用風險。

所謂信用風險，是指持倉債券在到期日發行人無法按時足額兌付本息或者債券存續期內債券信用等級遇下調的風險。

信用風險的成因很多，既與國內經濟下行壓力較大、去產能持續推進和企業杠桿率較高、經營困難等國內宏微觀因素有關，又與國際金融危機后全球經濟增長低迷、大宗商品價格下跌以及國際債券市場違約率高企的外部環境密切相關。

今年初以來，債券違約事件頻發，風險情緒不斷蔓延。特別是對經營形勢嚴峻、違約風險事件高發的產能過剩行業，市場對其擔憂情緒不斷發酵。

今年1-6月份，信用債總到期規模達9萬億元，是上年同期的2倍多。信用債券的密集到期也帶來了違約事件的相對頻發。據統計，截至2016年6月底，共有36只債券、17個發行主體發生違約事件，而2015年全年僅19只債券發生違約。

與此同時，年初以來已有近100家中央國企、地方國企、民營企業以及外商獨資企業的主體信用評級遭到下調，負面評級事件發生頻率較往年大幅提升。

對于債券的違約，我們認為，在監管去杠桿、破剛兌要求的背景下，債券違約來打破剛性兌付是必然經歷之路，但考慮到當前金融形勢復雜，整體金融形勢尚未明朗，市場情緒較為脆弱的情況下，階段性保剛兌對整體金融市場穩健發展意義重大。

階段性保剛兌并不違背“有序打破剛性兌付”的長期政策目標，短期內債券市場出現如上半年那樣頻率的違約事件的概率極低，信用利差仍將大概率維持低位。

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債券基金介紹

1. 產品投向

債券基金一般分為一級債基、二級債基、純債基金三類。

一級債基：不能在二級市場上買入股票，但可以通過以可轉債轉股的方式持有股票，也可以通過一級市場參與新股申購。

二級債基：可以在二級市場上買賣股票，一般來說二級債基的股票倉位占比不超過基金凈資產20% 。

純債債基：只投資債券資產。不過可轉債也納入純債債基的投資范圍。

按照風險的程度排序，一般地，純債債基一級債基二級債基。

自然的，因為產品投向不同，所對應的收益、風險也大相徑庭。一般來說，如果是純債基金，收益率大概在5%左右，有表現好的純債基金，收益率能達到6%-7%左右；但風險方面二級債券虧損幅度達到10%的情況并不鮮見，而純債債基虧損幅度大都在3%以內。

2. 操作策略

債券基金追求利息收入和資本利得，也會更為積極的參與股票投資或可轉債交易，增加獲利來源。

此外，因債券基金流動性強，每日開放（定期開放債券除外），故其需要預期一定比例的資金應對贖回需求，在操作方面不能滿倉投資，為追求更高的收益率，會追求波段交易提升產品收益。

3. 認購費用

不同的債基產品是有不同的認購費，費用在0-0.5%之間。

2015-2016，市場經歷了過山車式的變化。漲時瘋狂，跌時哀傷。市場上多頭的情緒在經過這一波下跌后受到重創，投資者風險偏好大幅降低，在一定程度上推進了債券市場的發展。

雖然今年經濟形勢復雜多變，信用風險頻發，但經濟和金融環境有維持穩定的必要，剛性兌付的打破并不會短期內頻發發生，在經濟長期L型大背景下，債市新常態的特點將在長期內維系。

基本面并不支持債券市場走熊，政策擠資產價格泡沫從基本面來看對無風險利率并不負面，甚至有利。我們認為，資產配置才是解決投資有效性的長期可行方案，而債券投資，作為資產配置中的基礎資產，值得長期持有。

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上文部分信息來源于：

1、《首次引入大類資產配置研究：風物長宜放眼量》，中金公司

2、《固定收益基礎系列報告》，國聯證券

3、《債券投資的前世今生》，貓眼看金融